모멘스투자자문 | 작성일자 2022.11.15
안녕하세요. 모멘스투자자문입니다.
2022년 12월 현재 진행중인 수주기반 서비스의 빅딜 케이스에 대해서 알아보겠습니다.
수주기반 서비스는 대체로 건설업, 용역, B2C제조업에 해당됩니다.
신규 수주 및 수주 잔고 분석, 프로젝트 유형별 매출, 원가, 수익성 및 마진 산정 구조로 기업가치 및 M&A 금액이 측정됩니다.
위 지표들의 가장 큰 특징은 발주처와의 계약을 통해 미래의 현금흐름을 추정할 수 있다는 것입니다.
그렇기 때문에 가장 중요한 것은 계약의 신뢰성과 계약의 장기적 다변화 가능성입니다.
계약의 신뢰성 : 발주처의 지급능력과 신용평가가 수주기업의 기업가치에 반영
계약의 장기적 다변화 : 발주처 미계약 시 대체할 수 있는 자생수단 존재여부도 기업가치에 반영
마지막으로 발주처 법률 리스크와 미계약 리스크를 반영한 기업가치 산정 후 현재가치로 할인을 하게 되면 현재 수주기업의 가치가 정해집니다.
국내 대표적인 수주기반 서비스인 대우조선해양의 M&A가 현재 진행중에 있습니다.
매수측은 한화이며 현재까지 진행된 상황과 수주기반 서비스의 기업가치 측정이 어떠한 방식으로 이루어졌는지 확인해 보겠습니다.
대우조선해양은 거제를 중심으로 각종 선박과 해양플랜트, 시추선, 원유생산설비, 잠수함 및 구축함 등 조선사업 전방위에서 활동하는 대한민국 대표 조선회사입니다.
유가증권시장에 상장되어 있는 회사로 2022년 12월1일 기준 시가총액은 2조 493억입니다.
대우조선해양은 20년에 걸쳐 5번의 M&A 시도를 했으나, 모두 성공적이지는 못했습니다. 사실상 이번 한화의 M&A가 6번째 시도라고 볼 수 있습니다.
2009년 한화에 매각을 시도했으나 무산되었고 2014년까지 4번의 시도 모두 무산되었습니다.
*출처 : 산업은행 자료
15년~17년 산업 안정성과 글로벌 시장 경쟁력 유지를 위해 3차례의 산업은행의 공적자금 수혈이 있었습니다. 대규모 공적자금 수혈로 인해 현재 대우조선해양의 대주주는 지분율 55.7%로 산업은행입니다.
위에서 말씀드렸듯 수주기반 서비스 M&A는 수주 및 수주 잔고, 프로젝트 별 매출, 원가, 수익성,발주처 신용 등을 고려해 기업가치를 산정한다 말씀드렸습니다.
하지만 대우조선해양의 경우 유가증권시장에 상장되어 있는 회사이며, 국내 빅3 조선업으로 일반적인 수주기반 서비스 M&A와는 다릅니다.
유가증권시장에 상장된 대우조선해양은 구주매각, 유상증자, 부분매각, 영업권 매각 등 다양한 방법을 사용할 수 있습니다. 이번 M&A는 유상증자를 통해 한화의 지분확보방법을 선택했습니다.
대우조선해양에서 신주 유상증자 2조원을 진행하면 한화가 2조원의 유상증자에 참여해 경영권을 확보하는 방안입니다.
예정대로 진행 시 한화그룹은 약 49.3%의 지분과 경영권을 확보하고, 현 대주주인 산업은행의 지분은 55.7%에서 28.2%로 축소됩니다.
*출처 : 동아일보 (김도형 기자, 박현익 기자) / 자료 : 대우조선해양, KDB산업은행
유가증권시장 상장사는 자금조달과 지분비율 조절 방식이 다양해 M&A를 통한 지분 및 경영권 양도가 간편해 보일 수 있습니다.
상장사로 M&A방법이 다양하다는 뜻은 기업에 소속되어 있는 직원이 많다는 뜻이기도 합니다. 또한 수주기반 서비스의 경우 대체로 노조의 발언권이 상당히 높아 난항을 겪는 경우가 많습니다.
실제로 2019년 대우조선해양의 5차 매각 시도 시 현대중공업그룹이 현장실사 진행을 하려할 때 노조의 강력한 반발로 진행되지 않았었습니다.
즉, 지분매수 측은 노조와의 협상, 기업과의 협상 두 가지 협상테이블을 가져야 합니다.
현재 한화그룹은 노조와의 협상을 끝낸 후 현장 실사도 마무리가 된 상태입니다. 한화가 유상증자 자금 2조원 확보에 큰 차질이 없다면 안정적 지분양도 M&A가 될 것으로 생각됩니다.
위의 사례는 대부분의 기업에 해당이 되지 않는 비현실적 M&A사례입니다. 현실적인 수주기반 서비스는 말씀드렸듯 기업의 프로젝트의 수익성과 재무상황을 기반으로 평가가 됩니다.
하지만 수주 프로젝트를 평가할 때 실현상태가 아닌 실현예정 프로젝트를 평가해야 하기에 바라보는 시각과 무산될 리스크를 계산하는 방식에 따라 기업가치와 M&A 금액이 매우 크게 달라집니다.
이럴 경우 대금 회수와 지급 조건, 현금 부족 위험, 회계상 진행 매출과 수익성 분석 등을 토대로 상대방을 설득해 나아가는 과정이 필요합니다.
또한 M&A계약서 상 프로젝트 리스크에 대한 특약사항 등도 양측의 조율을 통해 작성하는 과정도 필요하게 됩니다.
그렇기 때문에 수주기반 서비스의 M&A 난이도는 오히려 매우 높을 수 있습니다.
수지기반 서비스 매각을 희망하시는 분들이라면 꼭 기업금융 전문가를 통해 진행하시는 것을 권장 드리며, 이러한 조율과 가치선정에는 모멘스투자자문이 특화되어 있다는 것을 기억해주시면 감사하겠습니다.
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